Статьи

26.12.2014

Перспективы российской экономики под санкциями

Российский фондовый рынок, наряду с рынками Португалии, Греции, Нигерии и Украины, в 2014 году показывает наихудшие результаты в мире. Падение индекса РТС составило 45%. После украинской гривны, рубль является самой девальвируемой валютой. Нефть – главный источник бюджетных доходов – с начала года подешевела на 43%. На фоне событий в Украине страны Евросоюза, США и некоторые другие страны Запада ввели секторальные санкции, которые негативно сказываются на важных секторах российской экономики, а также на финансовом рынке и рефинансировании долгов компаний. Все эти факторы вызывают у инвесторов обоснованное беспокойство относительно дальнейших перспектив российского рынка и экономики в целом. 

Обвал цен на нефть на 50% вскрыл природную уязвимость рубля, как сырьевой валюты. Экспорт энергоносителей в прошлом году достигал 360 млрд долл., что составляет 15% ВВП. Доля нефтяного сектора в ВВП превышает 25% - 660 млрд долл. Девальвация валюты выявляет расхождение между активами и обязательствами. Падение цен на нефть вызывает падение долларовой выручки, необходимой для обслуживания валютных обязательств. В итоге, компании начинают избавляться от рубля для получения необходимого количества долларов. Еще одним следствием девальвации рубля становится более активный отток капитала, что в свою очередь только усугубляет проблему. Таким образом, санкции были лишь прелюдией кризиса, а падение цен на нефть стало кульминацией.

Основное беспокойство вызывает резкий обвал курса рубля к доллару и евро. Такая динамика объясняется двумя факторами: переходом на свободное плавание курса и резко падающей нефтью.  При этом много российских компаний, в том числе с государственным участием, финансировались на западных рынках в валюте. Отметим, что общий внешний долг РФ, который надо постепенно выплачивать не в этом и не в следующем году, а в течение многих лет, составляет 715,8 млрд долл. В сравнении с размером экономики и внешними долга других стран, этот долг находится на вполне приемлемых уровнях. В ближайшие полтора года выплаты по внешнему долгу составляют 130 млрд долл., что существенно меньше резервов, которые при необходимости покрывают выплаты по долгу. Долг правительства и того меньше – 48,3 млрд долл., а в следующем году по госдолгу надо будет выплатить всего лишь 2,1 млрд долл., что для экономики размером более 2 трлн долл. является сущим пустяком. Следовательно, о суверенном дефолте речь вообще не идет. 

По оценке Moody's, потребности российских компаний с рейтингами инвестиционного уровня в рефинансировании долга оцениваются в 112 млрд долл. на ближайшие четыре года. В совокупности российские банки и компании должны в течение следующего года выплатить 75 млрд долл. внешнего долга. Свыше 60% совокупной задолженности приходятся на энергетический сектор – в 2015 году пиковая нагрузка рефинансирования придется на «Роснефть» и «Газпром». До конца апреля российским компаниям предстоит выплатить долги по кредитам и облигациям в размере 23,3 млрд долл. Из этой суммы больше половины приходится на «Роснефть» - 14,5 млрд долл. При этом, половину этой задолженности нефтяная компания только что выплатила половину, что говорит о высокой платежеспособности несмотря на текущие трудности. В этом году «Роснефть» уже погасила 24 млрд долл. кредитных обязательств, заявив о достаточном объеме валюты для обслуживания долга. 

Вся текущая ситуация конечно не могла не отразится на долговом рынке России, который пережил крупнейшую распродажу с 2011 года. Несмотря на то, что в процентом отношении размер долга от размера экономики небольшой, падение рубля и санкции усложнили частным и госкомпаниям поддерживать и рефинансировать свои долларовые обязательства. Тем не менее, серьезные трудности могут возникнуть только в случае затяжного падения рубля и ужесточения санкций.

В целом, несмотря на падающий курс рубля и выплаты кредитов в долларах и евро, стабильность большинства российских компаний не вызывает беспокойства. Это подтверждают и отчеты международных рейтинговых агентств. Однако в краткосрочной перспективе возможно сохранение волатильности на валютном и долговом рынках. 

Признавая кризисность текущей ситуации, надо помнить о том, что Россия обладает серьезной подушкой безопасности в виде золотовалютных резервов и резервных фондов. Большая часть внешнего долга принадлежит компаниям, которые генерируют экспортную выручку, а значит, имеют ресурс для его обслуживания вне зависимости от переоценки рубля. Почти весь долг выпущен частными и госкомпаниями. Их реструктуризация или дефолт не идут ни в какое сравнение с суверенным дефолтом, который случился в 1998 году. 

Очевидно, что в данный момент экономика переживает определенные трудности. Не последнюю роль в этом играют пресловутые санкции, но не будем забывать, что практически нулевой рост экономики наблюдался задолго до санкций, событий в Украине и низких цен на нефть. Причины этой стагнации, а рост ВВП в 0,5-1,0% для развивающейся экономики равносилен стагнации, во многом кроются во внутренних структурных проблемах. Учитывая введение так называемых «контрсанкций» и резко падающий курс рубля, начала разгоняться инфляция, которая в последние годы демонстрировала динамику к постепенному снижению. В 2014 году инфляция составит порядка 9,0% г/г. В следующем году темпы роста инфляции наверняка будут еще выше. В таких условиях ЦБ России (ЦБР) начал ужесточать кредитно-денежную политику, которая и без того вызывала много нареканий со стороны участников экономической деятельности. 

По нашему мнению, ЦБР пока что проводит не совсем правильную политику в отношении курса рубля и процентных ставок. Пытаясь остановить падение национальной валюты и снизить инфляцию, повышаются процентные ставки. Такие меры работают в нормальных условиях, но в нынешней ситуации они имеют обратный эффект. Подорожание кредитования сильно ограничивает капитальные вложения в промышленность, которая из-за этого неспособна расти и наращивать объемы продукции, замещающей импорт. 

Много вопросов вызывают и действия ЦБР на валютном рынке. Центробанк отказался от практики поддержания курса национальной валюты, сделав ставку на плавающий курс рубля. Однако это лишь усугубило падение рубля, который подешевел к доллару на 40% с начала года, став одной из самых сильно падающих валют в мире. Стоит заметить, что переход к свободному плаванию рубля является важным этапом в становлении российской валюты, как потенциальной региональной резервной валюты, которая должна активно использоваться в международных транзакциях. На данный момент валютный рынок имеет ежедневный оборот в 5,3 трлн долл., из которых на рубль приходится лишь 85 млрд долл. Отбив атаки прошлой недели, курс рубля постепенно стабилизируется и учитывая свободное плавание курса и отсутствие ограничений на движение капитала, позиции российской валюты на международном должны существенно укрепиться.   

Положительным моментом отказа от валютного коридора стало то, что монетарные власти перестали тратить валютные резервы на его удержание. Однако при текущей динамике, все равно приходится выходить на рынок, чтобы хоть немного сгладить резкое падение рубля. Единственное объяснение, почему центробанк столь пассивен на валютном рынке – это нежелание тратить резервы и поддержка бюджета, который сводится в рублях, тогда как падение нефти компенсирует снижение курса рубля. 

Плюсы девальвации курса рубля на бюджет при дешевеющей нефти нивелируется разгоном инфляции и необходимостью увеличивать расходы на индексацию социальных обязательств.  

На международной арене Россия наряду с другими крупными развивающимися странами активно участвует в переходе на взаиморасчеты в национальных валютах. В долгосрочной перспективе это должно положительно сказаться на самостоятельности экономики и привести к снижению роли курса доллара как в международной торговле, так и на рынках нефти и газа. В рамках группы стран БРИКС создаются институты, которые в перспективе могут стать альтернативой МВФ и Всемирному банку, не отражающих растущую роль развивающихся экономик. При такой внешнеэкономической стратегии использовать валюту, которая за год девальвируется на 45%, не захочет ни один торговый партнер. Если Россия хочет, чтобы другие страны держали рубль для взаиморасчетов, то пора переходить к более активным действиям на валютном рынке по поддержанию курса рубля, по крайней мере, в краткосрочной перспективе.   

Однако на наш взгляд пока рано бить тревогу, и тем более говорить о повторении кризиса 1998 года. Фундаментальные показатели российской экономики по-прежнему являются стабильными. Золотовалютные резервы составляют 418,9 млрд долл., больше только у Китая, Японии, Саудовской Аравии и Швейцарии. Госдолг составляет 7,9% ВВП, что является одним из самых низких показателей в мире. Профицит счета текущих операций платежного баланса РФ в 2014 году может вырасти до 55 млрд долл. по сравнению c 32 млрд долл. по итогам 2013 года. Дефицит бюджета в 2014 году составит незначительные, по сравнению с другими странами, 0,6-0,7%. Резервные фонда, накопленные от продажи энергоносителей, достигают 168 млрд долл.

Причины застоя в экономике называются разные. Модель роста 2000-х годов, основанная на бурном развитии нефтегазового и сопутствующих секторов, себя исчерпала, а новых устойчивых точек роста пока не найдено. В теории введение санкций может дать стимул для уже набившего оскомину импортозамещения и развития высокопроизводительных секторов экономики, но пока мы слышим лишь декларации о развитии этих секторов. Слабый рубль также даст дополнительный стимул для наращивания экспорта, при наличии существующих мощностей.  

Когда идет разговор о необходимости новой индустриализации в России, то нельзя забывать о том, что значительная часть индустриального потенциала Советского союза была сконцентрирована в Украине, в особенности в ее восточных регионах. Потеряв этот ключевой индустриальный кластер в 1991 году, за следующие 24 года российская экономика так и не смогла компенсировать эту потерю. В ближайшие годы, под давлением санкций, для развития и роста общего благосостояния, экономике придется найти ресурсы для восстановления промышленности и импортозамещения. В противном случае, используя аналогии с Японией, Россию может ожидать «потерянное десятилетие».   

К списку статей